Warum Kryptomärkte auch nicht „All-to-All“ sind (und wie sie sein können)

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Wie fast alle in der letzten Woche haben wir uns die Nachrichten über GameStop (GME) und die Rolle der Robinhood-Händler auf dem Markt angesehen. Angesichts der Behinderung von Robinhood, eine Reihe von Aktien zu kaufen, herrscht große Wut über potenzielle Interessenkonflikte, die nicht neu sind, aber jetzt plötzlich im Rampenlicht stehen.

Die Situation unterstreicht die Notwendigkeit von Transparenz auf den Märkten und warum bestimmte Marketingmaßnahmen vorteilhaft erscheinen – „Aktien kostenlos handeln!“ – kann unter Umständen schädliche Eigenschaften haben.

Matthew Trudeau, Chief Operating Officer bei ErisX, hat an der erfolgreichen Einführung von 12 elektronischen Handelsplätzen teilgenommen. Vor ErisX war Matthew zuletzt Mitbegründer und Präsident von Tradewind Markets, einer elektronischen Handelsplattform und einem Blockchain-basierten Post-Trade-System für physische Edelmetalle.

In einer als "Zahlung für Auftragsfluss" oder "PFOF" bekannten Praxis verkaufen Makler den Auftragsfluss ihrer Kunden an professionelle Handelsunternehmen, die als "Internalisierer" bezeichnet werden. Diese Praxis wurde im Laufe der Jahre mehrfach von den Medien berichtet, in jüngerer Zeit von Institutional Investor und MSN. Broker senden die Befehle einzelner Anleger, z. B. zum Kauf von Aktien in GameStop, an die Internalisierer, die für den Handel gegen diesen „dummen Strom“ zahlen. Die Internalisierer gleichen dann die Einzelhandelsgeschäfte netto aus, behalten den Spread bei oder gleichen die Geschäfte an den nationalen Börsen aus, vermutlich mit einem Gewinn, der die Kosten ihrer Zahlungen an Robinhood und andere Einzelhandelsmakler übersteigt. Die meisten Einzelhandelsaktienaufträge werden niemals an einer tatsächlichen Börse ausgeführt.

Einzelhändler handeln also „kostenlos“ und die Broker und professionellen Internalisierer verdienen immer noch viel Geld. Nicht alle Market Maker unterstützen PFOF. Die Frage, die sich Einzelhändler stellen sollten, lautet: Wie viel versteckte Gebühren zahlen sie? Wenn die nicht transparenten Aufschläge, Spreads oder Opportunitätskosten höher sind als eine explizite und transparente Handelsprovision, kann „kostenlos“ ziemlich irreführend sein. Es ist ziemlich wichtig, wie Gebühren und Konflikte offengelegt und verwaltet werden oder nicht. Die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde SEC (SEC) scheint dem zuzustimmen.

Gut, dass dies nur im Aktienhandel passiert. Crypto muss frei von diesen Konflikten sein, oder?

Es gibt viele Lippenbekenntnisse zur „Demokratisierung des Zugangs“. Nennen wir uns Fundamentalisten, aber wenn wir uns einen „demokratisierten Markt“ vorstellen, stellen wir uns einen Austausch vor, an dem alle Mitglieder mit allen anderen Mitgliedern nach einem gemeinsamen Regelwerk handeln können.

Wenn die nicht transparenten Aufschläge, Spreads oder Opportunitätskosten höher sind als eine explizite und transparente Handelsprovision, kann "kostenlos" ziemlich irreführend sein.

Hier und hier). Bei einem CLOB mit einem veröffentlichten Preisplan und angezeigten Angeboten sind die vollen Kosten eines Handels explizit und transparent: der Preis, zu dem Anleger eine Menge eines Vermögenswerts zuzüglich der Transaktionsgebühr kaufen oder verkaufen können. Es ist wirklich ziemlich einfach.

Siehe auch: Jill Carlson – Der GameStop-Stopp ist kein Technologieproblem

Es erscheint uns nicht sehr „demokratisch“, wenn der Auftragsfluss an exklusive Liquiditätsanbieter weitergeleitet wird, die aufgrund dieser Exklusivität einen Informationsvorteil erzielen, insbesondere wenn dieser Konflikt nicht gut bekannt ist. Fast immer, wenn eine Handels- oder Preisvereinbarung nicht vollständig transparent ist, liegt im schlimmsten Fall ein Problem oder ein Konflikt vor. Oder, wie es bei unregulierten / Offshore-Märkten der Fall sein kann, kann etwas Unangenehmes passieren. Bestenfalls gibt es eine Vereinbarung, die die Parteien lieber vor ihren Produkten, ähm, Kunden, geheim halten möchten.

Als neues Asset hatte Crypto die Möglichkeit, aus den Marktstrukturbeispielen traditioneller Märkte zu lernen. Leider handelt es sich bei einigen der überarbeiteten Lektionen eher um suboptimale Vereinbarungen als um Best Practices.

Ein anscheinend bedeutender Teil der Kryptomarktstruktur besteht darin, dass Broker Kundenaufträge an außerbörsliche „Handelsplätze“ senden, in diesem Modell ein Synonym für die Internalisierung von Händlern. Oder in einigen Fällen der Makler ist der Händler. (Es ist erwähnenswert, dass es auf traditionellen Märkten strenge Regeln gibt, die den Handel von Börsen und Brokern gegen ihre eigenen Kunden generell verbieten oder einschränken.) Die Bereitstellung von OTC-Liquidität ist eine Variation des PFOF-Modells. Anstelle eines umfassenden Handels mit den expliziten und transparenten Gebühren, die CLOBs ermöglichen, repliziert das OTC-Liquiditätsmodell die impliziten Kosten, Informationsvorteile, Opazität und potenziellen Interessenkonflikte, die im Aktien- und Devisenhandel problematisch waren.

Siehe auch: Preston Byrne – "The Squeezening": Wie das GameStop-Spiel die Freiheit einschränkt

Die Robinhood-Saga enthüllt auch ein weiteres Risiko des exklusiven Liquiditätsanbietermodells: das Kontrahentenrisiko. Es wurde viel darüber spekuliert, warum Robinhood den Kauf bestimmter Aktien behindert hat. Wir werden nicht in diese Diskussion eintauchen, aber es stellt sich die Frage, was passiert, wenn die Liquiditätsanbieter die Liquidität nicht bereitstellen können oder wollen oder keine Geschäfte abwickeln können oder wollen. Ein CLOB diversifiziert Gegenparteien und eine Clearingstelle eliminiert das Abwicklungsrisiko. Hierbei handelt es sich um bewährte Marktinfrastrukturen, die als Reaktion auf frühere Marktversagen und -störungen entwickelt wurden.

Zusammenfassend war es sowohl aufregend als auch entmutigend, das Robinhood- und GameStop-Spektakel zu sehen, aber wir wurden erneut an die Bedeutung einer gut gestalteten Marktstruktur erinnert, um die Risiken und potenziellen Konflikte zu verstehen und sie explizit und transparent zu beseitigen . Kryptomärkte können alles in allem sein, was unserer Ansicht nach näher an dem demokratisierten Zugang liegt, den so viele zu wollen und / oder anzubieten behaupten.

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